En respuesta a la escalada de la inflación, y al igual que el resto de los Bancos Centrales del mundo, en el último tiempo la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) ha elevado fuertemente su tasa de referencia, la Fed Funds Rate (FFR), llevándola a niveles no vistos desde inicios de los 2000.
La lógica de esta respuesta es simple, y se ajusta con el accionar tradicional de los bancos centrales modernos: elevar la tasa de política genera condiciones financieras más restrictivas, lo que busca enfriar la actividad, el mercado laboral y, por esta vía, normalizar la evolución de los precios. ¿Cómo se ha desarrollado este proceso?
Al realizar un viaje, a veces pasa que nos encontramos con obstáculos inesperados que nos obligan a tomar rutas alternativas y, asimismo, en otras oportunidades nos encontramos con un nivel de congestión mayor al habitual: ambas situaciones se traducen en que llegar a nuestro destino podría tomarnos más tiempo del presupuestado.
El actual proceso inflacionario no ha estado exento de este tipo de obstáculos, es más, el camino de subida fue bastante más largo y empinado del que anticipaba el presidente de la FED a mediados de 2021, quien consideraba que buena parte de la fuerte inflación que en esa época comenzaba a manifestarse se debía a disrupciones de oferta relacionadas a la pandemia y, por lo tanto, que se trataba de un shock transitorio.
Posteriormente, cuando era evidente que este shock acompañaría a buena parte del mundo por un período de tiempo más largo, el mercado internalizó que para que la inflación cayera, el precio que habría que pagar era una caída de la actividad y un aumento en el desempleo. El mismo Jerome Powell lo señalaba en Jackson Hole a mediados de 2022: “Un crecimiento más lento de la actividad, de la mano de un mercado del trabajo más débil, reducirán la inflación, pero también traerán algo de dolor a los hogares y las empresas”.
Sin embargo, los datos de actividad, y en particular los del mercado laboral, han tendido a sorprender de forma positiva (o, más bien de forma negativa, dada la coyuntura actual) a las expectativas del mercado, dando cuenta de una aparente robustez o resiliencia, en un contexto de condiciones financieras más restrictivas. Esta situación ha tendido a alimentar la idea de que sería posible un soft landing para Estados Unidos, es decir, una normalización de la inflación sin un daño importante sobre la actividad y el empleo. No obstante, existen al menos dos elementos que invitan a tener cautela con esta idea.
En primer lugar, al analizar con más detalle la trayectoria de la inflación, se puede notar que buena parte del descenso de los últimos meses está más relacionado con factores de oferta —en los que la política monetaria tiene una menor incidencia, tales como los menores costos de la energía—, que con factores de demanda —donde la política monetaria tiene un mayor impacto, como un consumo de los hogares más debilitado.
En segundo lugar, es importante recordar que la política monetaria opera con rezagos, cuya extensión podría diferir de la habitual en un contexto de mayor incertidumbre económica, por lo que puede que aún no sea posible distinguir en los datos todo su efecto sobre la actividad y el mercado del trabajo. En línea con lo anterior, un estudio reciente desarrollado por la Reserva Federal de Nueva York (Crump et al 2023) concluye que, efectivamente, el desempeño de la actividad en Estados Unidos ha sido significativamente más fuerte de lo esperado considerando el rápido endurecimiento monetario, sin embargo, los autores señalan que esto no implica que sea necesario un mayor ajuste de la tasa FFR para desacelerar la actividad y reducir la inflación y, de hecho, anticipan una desaceleración en 2024-2025, a pesar de que también esperan tasas más bajas para dicho período.
En vista de lo anterior, si bien un soft landing es un escenario deseable que favorece no sólo a Estados Unidos sino también al resto del mundo, no se puede descartar aún la presencia de turbulencias en la recta final del viaje, las que podrían provocar un aterrizaje menos suave de lo esperado.
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