Febrero 9, 2023

Reporte Zingales a Hacienda: Qué dicen los capítulos sobre el APV en entidades financieras y los depósitos bancarios

Eduardo Olivares C.
Primeros capítulos definitivos del reporte de Luigi Zingales a Hacienda.

El 7 de enero de 2023, el economista Luigi Zingales entregó los capítulos actualizados sobre la competencia en la administración de activos y en el mercado de los depósitos de los bancos chilenos. Observa espacios de competencia por precio en la gestión de los APV en las entidades distintas de las AFP.


Zingales. En 2020 el Ministerio de Hacienda, entonces dirigido por Ignacio Briones, le encargó al economista italiano Luigi Zingales un reporte exhaustivo sobre el mercado financiero chileno. El académico de la Universidad de Chicago es un reputado investigador liberal cuyos contribuciones en gobernanza corporativa y desarrollo financiero son ampliamente reconocidas entre los economistas.

  • El informe final se dividirá en 10 capítulos. Ex-Ante publicó una versión preliminar del capítulo sobre AFP, que proviene de un borrador fechado el 1 de mayo de 2022.
  • Por medio de Transparencia, este medio solicitó la más reciente versión del documento. Hacienda lo entregó. El título se mantiene: “Improving the competitiveness of the financial sector in Chile” (“Mejorando la competitividad del sector financiero en Chile”).
  • El nuevo informe recibido por la cartera que ahora dirige Mario Marcel tiene algunas diferencias con la versión preliminar. En primer lugar, su fecha es del 7 de enero de 2023.
  • En segundo lugar, tiene 67 páginas, mientras que el borrador previo tenía 92. La diferencia está en que la edición actualizada solo proporciona cuatro capítulos, y la previa contenía seis. No obstante, esos cuatro capítulos son versiones consideradas definitivas y no preliminares.
  • En tercer lugar, el contenido del segundo capítulo, sobre las AFP, es casi lo mismo que el referido por Ex-Ante hace tres semanas. Hay solo pequeños cambios de estilo y correcciones bibliográficas. Las recomendaciones centrales son las mismas, incluida la idea de que exista una “Previred” estilo cooperativa de trabajadores y sin control del Estado ni de las AFP.

Bancos. El foco de los capítulos III y IV, en estas versiones más definitivas, está en los bancos y otras firmas financieras. Por un lado, la administración que esas entidades hacen de APV, y el mercado de los depósitos bancarios.

APV de firmas financieras. El capítulo III está dedicado al mercado de manejo de grandes inversiones, que mueve unos US$ 27 mil millones en “miles de productos diferenciados”, plantea Zingales. Dada esa diversidad, este capítulo se concentra en los fondos indexados de renta variable y renta fija en Chile.

  • La evidencia la toma de los fondos que se manejan en los Ahorros Previsionales Voluntarios (APV). Esa industria es dominada por las AFP, pero en este caso Zingales se concentra en otros actores financieros. Selecciona para ello a BTG, LarrainVial, Principal, SURA, Zurich, Banchile, BancoEstado, Bci, Bice, Itaú, Santander, Scotiabank y Security.
  • El informe detecta un amplio margen de precios en las ofertas de esos productos. “Las comisiones de todos los fondos indexados de acciones chilenas están por encima del percentil 75 de las comisiones que cobran los fondos estadounidenses. Al comparar las comisiones pagadas en 2020 en Chile versus aquellas similares en 2016 en Europa, en Chile aparecen “sustancialmente más caras”.

 

In Figure III.2 we compare the fees of indexed equity funds in Chile and in European countries. The data for European countries comes from a Morningstar study and refers to 2016, while the Chilean data is the one obtained above for 2020. Chile appears substantially more expensive than all the European countries reported, in fact twice as expensive as the most expensive European country.

“En el Gráfico III.2 comparamos las comisiones de los fondos de renta variable indexados en Chile y en países europeos. Los datos para los países europeos provienen de un estudio de Morningstar y se refieren a 2016, mientras que los datos de Chile son los obtenidos anteriormente para 2020. Chile parece sustancialmente más caro que todos los países europeos informados, de hecho, el doble que el país europeo más caro” (pp. 44-45).

 

  • Por otra parte, utilizando el Índice Herfindahl–Hirschman (HHI), no se observa concentración en ese mercado. Incluso es decreciente, lo que en parte se debería a la competencia por precio.
  • Existen otras mediciones sobre la estructura de costos y los retornos de capital. Allí Zingales distingue las diferencias en su muestra entre las administradoras de APV no bancarias y bancarias.
There is a wide range of costs: from 20 bps to 160 bps. The big source of variation, however, comes from the distribution costs. The administrative costs are between 20 and 70 basis points, with almost half of the sample having administrative costs equal to or below 30 bps. In contrast, the distribution costs oscillate between 0 and 130 bps. Note that the first five fund family are not associated with a deposit-taking institution, while the last eight are. Fund families associated with deposit-taking institutions tend to have zero sales and distribution costs, while the others tend to have significant distribution costs.

“Hay una amplia gama de costos: desde 20 bps hasta 160 bps. La gran fuente de variación, sin embargo, proviene de los costos de distribución. Los costos administrativos están entre 20 y 70 puntos base, con casi la mitad de la muestra con costos administrativos iguales o menores a 30 pb. En cambio, los costes de distribución oscilan entre 0 y 130 pb. Tenga en cuenta que las primeras cinco familias de fondos no están asociadas con una institución de depósito, mientras que las últimas ocho sí lo están. Las familias de fondos asociadas con instituciones de depósito tienden a tener costos de venta y distribución cero, mientras que las otras tienden a tener costos de distribución significativos”. (p. 49)

We can notice a big difference between the first five mutual fund companies and the last eight. The first five have a much more variable ROIC, with an average of 28%. The last eight (which are associated to a deposit-taking institution) have an average ROIC of 56%. While it is hard to justify a 28% cost of capital, it is almost impossible to justify a 56% one.

“Podemos notar una gran diferencia entre las primeras cinco compañías de fondos mutuos y las últimas ocho. Los cinco primeros tienen un ROIC mucho más variable, con una media del 28%. Los últimos ocho (que están asociados a una institución de depósito) tienen un ROIC promedio de 56%. Si bien es difícil justificar un costo de capital del 28%, es casi imposible justificar uno del 56%”. (p. 50)

 

  • El reporte plantea que la llegada de nuevos actores Fintech ha permitido una reducción de los precios en toda la industria.
  • En definitiva, la evidencia “solo sugiere que la industria de gestión de activos no funciona peor en Chile que en el resto del mundo. No significa que la industria de gestión de activos en Chile sea altamente competitiva”.
  • En su recomendación general, el reporte señala: “El Gobierno de Chile podría intervenir en el mercado de APV para reducir el costo excesivo que enfrentan los ahorrantes. No creemos que una sola medida pueda solucionar el problema por sí sola, pero una combinación de iniciativas podría recorrer un largo camino en esta dirección.
  • Como ideas, recomiendan que se reduzca la complejidad del sistema mediante solo dos cargos (uno de entrada y uno de gestión), que se faciliten los cambios entre gestores y que se impulse la competencia (por ejemplo con más Fintech o con actores desde EE. UU.).
  • Otra propuesta: “Sugerimos que antes de suscribirse a cualquier fondo, el consumidor debe reconocer haber leído una oración como la siguiente, idealmente redactada por el corresponsal chileno de la American Finance Association: ‘La investigación muestra que, en promedio, la inversión activa no es mejor que la indexación (inversión pasiva), y que el determinante más importante de sus rendimientos a largo plazo es la comisión que paga por invertir. Las comisiones de este fondo son…’, donde los puntos en esta oración deben sustituirse por ‘mucho más caro’, ‘más caro’, ‘menos caro’ y ‘mucho menos caro’ que las comisiones medias basadas en el cuartil de la distribución de cuotas del año anterior”.

Depósitos bancarios. El capítulo IV trata sobre el mercado bancario de depósitos, que en 2020 sumó US$ 205 mil millones. El reporte se enfoca en depósitos a la vista y depósitos a plazo de tres meses. Lo hizo en la época de bajas tasas de interés, cuando la inflación estaba alineada con el objetivo del Banco Central (no como hoy).

  • Entre los elementos que exhibe el reporte están las tasas ofrecidas respecto de la Tasa de Política Monetaria (TPM; en inglés: MPR)…

 

On average the spread is very large. This is not unique to Chile (see later). In part, this spread is the compensation for the convenience service offered by the branch system. The spread approaches zero when the MPR approaches zero. This is a well-known phenomenon associated with a zero-lower bound in deposits. Banks can (and do) compensate in part by slapping fees, but even these fees do not fully compensate for the lost profits. What is remarkable in Chile is not the existence of this spread, not even the magnitude, but how identical it is across banks for most of the period considered. Only toward the end of the sample period the line for the main 6 banks by market cap does not perfectly coincide. While this coincidence is not a per se sign of collusion, it is hard to imagine this level of synchronicity without some level of (at least tacit) coordination. Interestingly, something seem to have happened in April 2016, which lead to a deviation of the spread of Itau from the rest: Itau increased the demand deposit rate above that of other banks.

“En promedio, la propagación es muy grande. Esto no es exclusivo de Chile (ver más adelante). En parte, este diferencial es la compensación por el servicio de conveniencia que ofrece el sistema de sucursales. El diferencial se acerca a cero cuando el MPR se acerca a cero. Este es un fenómeno bien conocido asociado con un límite inferior cero en los depósitos. Los bancos pueden (y lo hacen) compensar en parte cobrando tarifas, pero incluso estas tarifas no compensan completamente la pérdida de ganancias. Lo que llama la atención en Chile no es la existencia de este diferencial, ni siquiera la magnitud, sino cuán idéntico es entre bancos durante la mayor parte del período considerado. Solo hacia el final del período de la muestra, la línea de los 6 principales bancos por capitalización de mercado no coincide perfectamente. Si bien esta coincidencia no es un signo per se de colusión, es difícil imaginar este nivel de sincronicidad sin algún nivel de coordinación (al menos tácita). Curiosamente, algo parece haber sucedido en abril de 2016, lo que condujo a una desviación del diferencial de Itaú del resto: Itaú aumentó la tasa de depósito a la vista por encima de la de otros bancos”. (p. 57)

 

First of all, the spread is very small, in fact close to zero for most of the last 12 years. Second, it is more variable across banks. The common elements are a break in April 2016, when Itau-Corpbanca decreased the rates offered to the clientele below that of other banks, increasing substantially the spread. As for demand deposits, the variability across banks remained substantially higher after this event.

“En primer lugar, el diferencial es muy pequeño, de hecho, cercano a cero durante la mayor parte de los últimos 12 años. En segundo lugar, es más variable entre bancos. Los elementos comunes son un quiebre en abril de 2016, cuando Itaú-Corpbanca redujo las tasas ofrecidas a la clientela por debajo de las de otros bancos, aumentando sustancialmente el spread. En cuanto a los depósitos a la vista, la variabilidad entre bancos se mantuvo sustancialmente mayor después de este evento”. (p. 58).

 

  • En relación con el Índice H-H, Zingales plantea que “la concentración no está en un nivel preocupante. Sin embargo, no todos los bancos aceptan depósitos a la vista y, lo que es más importante, no todos los bancos tienen la red de sucursales para competir efectivamente en este mercado (al menos hasta que la banca en línea se haga cargo)”.
  • La siguiente parte del análisis, sobre la rentabilidad del negocio y otra sobre poder de mercado, son breves y poco conclusivas.
  • De hecho, la sección final de recomendaciones es sucinta. Apenas un párrafo, que se transcribe a continuación: “Es probable que la entrada y difusión de la banca online desafíe la posición de los bancos de depósito establecidos. Por lo tanto, no es necesario emprender ninguna acción particular por parte del Gobierno. El otro cambio tecnológico que podría ayudar a reducir el señorío que actualmente capturan los bancos es el desarrollo de una moneda digital del Banco Central (MDBC). Si Chile siguiera el camino de otorgar a los ciudadanos acceso a los depósitos en el Banco Central, el Estado podría apropiarse de la mayor parte del señorío que actualmente captan los bancos. Por supuesto, hay muchos pros y contras de la solución MDBC, que están fuera del alcance de este informe. Sin embargo, si ustedes [Ministerio de Hacienda] están interesados, estaremos encantados de desarrollar más esta sugerencia”.
  • Esa recomendación ya estaba textual en el informe preliminar de mayo de 2022.

Otros capítulos. El resto de los capítulos se refieren al “Mercado de Crédito al Consumo”, “Mercado de Tarjetas de Crédito”, “Mercado Hipotecario Residencial” y “Mercado de Crédito Industrial”.

  • En sus versiones preliminares (mayo de 2022), ya están disponibles los análisis al crédito de consumo y de tarjetas de crédito al final de este artículo.

Revise el reporte de Luigi Zingales del 7 de enero de 2023 (capítulos definitivos del I al IV)

 

Revise el reporte de Luigi Zingales del 1 de mayo de 2022 (capítulos preliminares del I al VI)

 

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