Esta semana sale a bolsa la mayor oferta pública de la historia. SpaceX debutará ofreciendo a sus nuevos accionistas notablemente pocos derechos, y a un precio que tampoco invita a la calma: a US$135 por acción valdría unos US$1,77 billones -más que Tesla, más que casi toda la bolsa- mientras pierde cerca de US$5 mil millones al año. Considerando sus ingresos de US$18,7 mil millones anuales, el precio es unas 95 veces sus ventas. Morningstar calcula que vale menos de la mitad de lo que Elon Musk pide.
La estructura, además, según un grupo de grandes fondos de pensiones -CalPERS y otros-, es “la más favorable a la administración jamás traída a los mercados públicos de Estados Unidos”. Acciones de doble clase que dejan a Musk con más del 83% del voto aunque tenga menos de la mitad del capital. Arbitraje obligatorio, que cierra la puerta a las demandas colectivas. Una incorporación en Texas que vuelve casi imposibles las acciones derivativas.
Y, como remate, una cláusula por la que remover al CEO (Musk) exige su propio consentimiento. Voto, salida judicial y control: los tres contrapesos del accionista, apagados antes de iniciar la cuenta regresiva para el lanzamiento.
La pregunta interesante no es por qué Elon Musk diseñó algo así, sino por qué el mercado hace fila para comprarlo. La respuesta incomoda es que compra, en buena parte, gente que no mira el precio ni los derechos. Por un lado, los entusiastas de Musk compran, sin preguntar, porque él es para ellos garantía implícita de éxito.
Por el otro, los fondos indexados compran lo que el índice les ordene, sin posibilidad de opinar. El fondo indexado, en terminología de un comentarista, es “el comprador de última instancia”, el que no puede decir que no. Si la acción se incluye en los índices, la demanda está asegurada y el precio se sostiene solo.
Y aquí está lo que debería incomodarnos. Las reglas de la oferta pública existen como el precio de entrada al dinero del público: divulgación, un piso de derechos, rendición de cuentas. Frente a SpaceX ese piso se desvanece —y los guardianes, lejos de pedir explicaciones, corren a abrir la puerta. Nasdaq recortó de tres meses a quince días el plazo de espera para incluir una empresa en su índice; FTSE Russell lo dejó en cinco. Nadie quiere quedarse fuera de la fiesta. La disciplina se rinde ante el apetito que debía moderar.
Alguien dirá que la solución es simple: si no te gusta, no compres. Y es cierto que el S&P 500, el índice más grande, consultó a sus usuarios y dejó a SpaceX fuera, al menos por un año, por lo que los fondos que siguen ese índice no comprarán. Pero la fila frente a la boletería da la vuelta a la manzana, y a casi nadie le quitan el sueño los derechos faltantes. Comprarán, cruzarán los dedos por multiplicar su dinero y, si algo sale mal, solo les quedará vender.
Y esa es, precisamente, la pérdida. Durante un siglo, lo que separó a un mercado público de un casino fue que usar dinero ajeno traía obligaciones que no dependían de la astucia de cada comprador. Reducir la protección del inversionista a “si no te gusta, no compres” describe un mercado que renunció a su piso. El caveat emptor no es gobernanza: es su ausencia.
Me dirán también que quien compra SpaceX no es un ingenuo: cambia derechos por crecimiento, una apuesta racional. Cierto. Y también es cierto que la alternativa opuesta tampoco seduce: una empresa que concede todos los derechos imaginables, pero no crece hace dos décadas, no es modelo de nada. Nadie invierte para tener voto; invierte para que su capital rinda. Con SpaceX, mientras el cohete suba, la renuncia parecerá barata. Pero es casi como estar a gusto en una dictadura próspera —se tolera la falta de garantías mientras el régimen entregue resultados, y no decida deshacerse de ti.
Porque ahí está la trampa. La dictadura solo es benévola mientras tiene éxito, y los derechos del accionista —voz, voto, tribunal— son el seguro para cuando deja de tenerlo o cuando el éxito termina solo en el bolsillo de unos pocos. No se extrañan mientras el cohete asciende; se extrañan el día de la caída, cuando ya no se pueden contratar. Y el historial de Musk no tranquiliza.
En 2018 la SEC lo obligó a dejar la presidencia del directorio de Tesla -y a aceptar un comité que vigilara sus tuits- tras anunciar, falsamente, que tenía “financiamiento asegurado” para privatizar la empresa. En 2024, después de que un juez de Delaware calificara de “profundamente viciado” el proceso con que su directorio le aprobó un pago contingente de US$56 mil millones, trasladó la incorporación de Tesla a Texas, donde se lo re-aprobaron. El mismo Texas que ahora elige para SpaceX.
Pero el punto de fondo no es Musk, ni que SpaceX tenga mala gobernanza. Es que, en el mercado que estamos construyendo con IPOs como estos, la gobernanza se vuelve opcional: un lujo que el emisor concede o retiene a voluntad, y que los custodios dejaron de exigir a cambio de crecimiento. La valla no se cae de golpe. Se baja, un IPO a la vez, con el aplauso de los que entran. ¿Cuánto falta para que este efecto antigravitacional llegue a la órbita donde cotizan nuestras empresas más tradicionales?
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