La Comisión para el Mercado Financiero (CMF) publicó recientemente para consulta, una propuesta normativa que reemplaza integralmente la antigua NCG 18, la Circular 632 y la Circular 695, modernizando el marco prudencial aplicable a los intermediarios de valores y corredores de bolsa de productos.
Esta reforma, que se apoya en la Ley 21.521 y en estándares internacionales como Basilea III e IOSCO, constituye el cambio más relevante en materia de solvencia, liquidez y garantías en más de dos décadas.
La pregunta central es sencilla: ¿por qué cambiar ahora un marco que ha “funcionado” por tantos años? La respuesta, como veremos, aparece nítidamente en el diagnóstico del propio regulador: la normativa vigente era conceptualmente antigua, poco sensible al riesgo y difícil de integrar a un modelo moderno de supervisión basada en riesgos.
a) Nace el concepto de “Patrimonio Ajustado”
La NCG 18 trabajaba con “patrimonio depurado”, una noción que mezclaba descuentos prudenciales, ajustes contables y provisiones implícitas por custodia.
La propuesta lo reemplaza por patrimonio ajustado, alineado con la lógica bancaria:
– deduce activos sin capacidad de absorción inmediata (intangibles, impuestos diferidos)
– precisa reglas para partes relacionadas y cuentas de difícil cobro
El resultado es un indicador más limpio, transparente y comparable.
b) Se incorporan APR por riesgo de mercado, crédito, contraparte y operacional
Este es probablemente el cambio más estructural. La antigua cobertura patrimonial —una fórmula local y poco sensible al riesgo— desaparece, y es reemplazada por un sistema completo de activos ponderados por riesgo (APR), inspirado en Basilea III y en las normativas RAN 21–6 y 21–7 del sistema bancario.
La norma establece metodologías específicas para:
Esto cambia completamente la lógica: ya no importa el tamaño “contable” del balance, sino la exposición real al riesgo financiero que se mide (en el enfoque estándar) a través del tamaño del activo pero ajustado por un ponderador asociado al riesgo de dicho activo. Se incorpora así a través de los APR el concepto de pérdida inesperada.
Esto se refiere a pérdidas potenciales superiores a las pérdidas esperadas (las que se provisionan y forman parte del costo anual del negocio financiero). Las pérdidas inesperadas corresponden al riesgo no cubierto en el margen financiero, y se deben soportar con patrimonio. Son las espaldas financieras de los intermediarios de valores las que deben ajustarse a los riesgos.
c) Requisitos de patrimonio mínimo más estrictos y diferenciados por tamaño
La norma introduce una clasificación en Bloques 1, 2 y 3, según volumen de negocio, clientes y activos custodiados.
Los Bloques 2 y 3 deberán cumplir el mayor entre:
Esto es un salto enorme desde la NCG 18, donde el patrimonio mínimo era fijo y bajo.
d) Fin a la antigua “Cobertura Patrimonial”
a) Reglas más claras y estrictas de liquidez y endeudamiento
Se mantiene la razón de liquidez de la NCG 18 y la razón de endeudamiento, pero se ajustan definiciones, exigiendo estándares más altos para entidades con mayor actividad.
b) Integración total con Fintech e instrumentos del Título II
La norma fue diseñada para permitir que intermediarios tradicionales también custodien y transen instrumentos fintech tales como criptoactivos, facturas electrónicas o CFD, aplicando APR específicos para estas exposiciones.
¿Por qué la normativa anterior era insuficiente?
La respuesta aparece de manera explícita en el diagnóstico regulatorio: la norma vigente era inadecuada para cubrir los riesgos de un mercado mucho más complejo, interconectado y digitalizado que hace 20 años.
a) El patrimonio depurado no reflejaba adecuadamente los riesgos reales
Los descuentos del 1% sobre custodia, la cobertura patrimonial y los ajustes contables de la NCG 18 eran aproximaciones gruesas y poco sensibles a la verdadera exposición de riesgo del intermediario.
b) No existía una medición prudencial del riesgo de mercado
La cobertura patrimonial era una fórmula estática. No capturaba adecuadamente: sensibilidad a tasas; riesgo por concentración; duración; volatilidad por tipo de activo; riesgos de derivados.
Ejemplo: una corredora con una gran posición en bonos largos AAA podía tener la misma cobertura patrimonial que una con instrumentos de alto riesgo, algo que distorsiona los incentivos y subestima riesgos.
c) No se consideraba adecuadamente el riesgo de contraparte en derivados y repos
La NCG 18 usaba nocional total o criterios simplificados. La nueva norma introduce equivalente de crédito, neteo bilateral y mitigación por entidades de contraparte central (ECC).
Esto es idéntico al estándar bancario, e introduce las reformas consideradas como imprescindibles luego de la crisis financiera de 2008, para un mercado interconectado.
d) No había proporcionalidad explícita según tamaño, complejidad y volumen
La industria cambió: fintech, custodias grandes, repos, derivados, market making.
La nueva norma incorpora el esquema de Bloques para reconocer estas diferencias .
e) La supervisión basada en riesgos de la CMF necesitaba mejores indicadores
La NCG 18 fue diseñada para un modelo de supervisión antigua. El nuevo marco es consistente con la lógica Supervisión Basada en Riesgos, incorporando APR, patrimonio ajustado, clasificación de gestión de riesgos y ajustes prudenciales asociados a la evaluación del supervisor.
La CMF está alineando la regulación de intermediarios con los estándares del mundo desarrollado, incorporando todos los elementos que hoy se consideran básicos para resguardar solvencia, liquidez y confianza en los mercados: APR, riesgo de contraparte, mitigación con ECC, patrimonios ajustados y proporcionalidad por tamaño.
La industria deberá prepararse para mayores exigencias, sistemas más sofisticados y un diálogo más técnico con el regulador.
Pero desde la óptica de estabilidad, incentivos y protección al inversionista, este cambio es no solo positivo, sino indispensable.
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Edad de jubilación: el costo político de hacer lo correcto. Por Juan José Obach. https://t.co/IMScaN863w
— Ex-Ante (@exantecl) December 4, 2025
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