Diciembre 19, 2022

No hay que pelear contra la FED: Lecciones para un nuevo año. Por Hugo Osorio

Socio Portfolio Capital

El mercado parece estar anticipando una convergencia rápida y segura de la inflación, sin considerar su carácter impredecible. La FED, en cambio, parece haber entendido este asunto y hoy está centrada en los riesgos.


El 2022 fue extraordinariamente complejo. Hubo pérdidas elevadas tanto en renta variable, como en renta fija, una situación muy poco usual. Sacar lecciones de lo ocurrido puede ayudar a mejorar de manera importante la toma de decisiones durante el 2023, un año que se anticipa altamente incierto.

Lecciones a aprender

(1) La política monetaria funciona a través de los activos financieros. Cuando la Reserva Federal de Estados Unidos (FED) comenzó con el proceso de normalización monetaria a inicios de año, lo que realmente buscaba era que ciertos activos cayeran de valor. Esa es la vía a través de la cual se comunican las tasas de la FED con la economía. Esos activos componen las llamadas “Condiciones Financieras” (CF), que regularmente son citadas por la misma entidad.

(2) No pelear contra la FED. Más que dedicar tiempo a demostrar cuán equivocada o certera está la entidad, el esfuerzo debiera estar en anticipar los movimientos que tomará. Finalmente son sus consejeros quienes deciden y estas decisiones tienen impactos apreciables sobre los activos que tenemos en cartera. La entidad siempre termina ganando esa pelea.

(3) La inflación tiende a ser impredecible cuando está alta. Desde comienzos del 2021 que el mercado anticipa un “peak” y una convergencia rápida de la inflación. El error ha sido constante y nada asegura que esta vez no se vuelva a cometer. La inflación ha mutado, está más “sticky”, generalizada y con una mayor influencia del sector servicios que a finales del 2021. Los últimos meses dan cuenta de las dificultades para proyectar la inflación y entender su comportamiento.

Contexto actual

La inflación en EE.UU. ha comenzado a retroceder con algo más de fuerza de lo esperado, lo que representa una buena noticia, pero no el fin del trabajo de la FED. La misma entidad aumentó la proyección de PCE Core para el cierre del 2023 en el SEP (“Summary of Economic Projections”) dado a conocer la semana pasada a un 3,5%, y a la par elevó la proyección de tasa terminal a un 5,1%, nivel que se mantendría durante todo el año.

A juzgar por la reacción del mercado, éste no parece estar de acuerdo. Los futuros muestran una tasa terminal en torno al 4,8% y caídas de tasas en los últimos meses del 2023.

El mercado parece estar anticipando una convergencia rápida y segura de la inflación, sin considerar su carácter impredecible. La FED, en cambio, parece haber entendido este asunto y hoy está centrada en los riesgos, donde el foco claramente es el mercado laboral. Aún hay 1,77 trabajos por trabajador disponible en EE.UU., una cifra que viene cayendo, pero que permanece muy elevada en términos históricos. El problema es la alta contribución del sector servicios a la inflación y la falta de personal en ese sector, que se mantiene, además, especialmente dinámico, lo que eleva las opciones de que siga contribuyendo de manera más permanente a la inflación.

Lamentablemente nunca en la historia el mercado laboral se ha descomprimido de manera suficiente sin una recesión. Pareciera que la FED ya considera la posibilidad de una, aunque corta y suave. De hecho, en el último SEP se aumentó la proyección de desempleo para el 2023 a un 4,6% y se redujo la proyección de crecimiento a un 0,5%. La entidad está comprometida con el control de la inflación y dispuesta a hacer más de lo necesario para lograrlo. El problema es que las lecciones mencionadas exponen dificultades importantes para calibrar con exactitud ese nivel “necesario”. La dinámica del mercado y lo impredecible de la inflación podrían llevar a cometer errores a la FED. La probabilidad de que la entidad cause una recesión severa es relativamente elevada y resulta especialmente difícil tener claridad sobre qué nivel de daño económico realmente causará la entidad.

Aprender las lecciones del 2022 nos debiera llevar a comenzar el año más defensivos, la lección (1) es clara: la política monetaria se ejecuta a través de activos financieros y la FED continúa agresiva. Pero además el riesgo de una recesión es elevado y en los precios el mercado continúa peleando con la FED. Sin embargo, no descartamos que el 2023 sea la cuna de grandes oportunidades. Lo aprendido el 2022 debiera ayudar a hacer más visible esta situación.

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