Julio 4, 2024

Licitaciones de afiliados antiguos: Amenaza a pensiones y mercado de capitales. Por Alejandro Charme

Profesor MPP-UDP y exfiscal de Superintendencia de Pensiones
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Debe haber mejores alternativas, que no ponen en juego el retorno de los Fondos de Pensiones ni intervienen el mercado de capitales de manera tan nefasta sin vislumbrar beneficio alguno.


Con motivo de la discusión de la reforma de pensiones se ha propuesto la idea de licitar una proporción de la cartera de afiliados existentes, o “licitación del stock”. Esta propuesta  no sube pensiones, al contrario, tiene una serie de riesgos y defectos que apuntan a la dirección opuesta.

Hay cierto consenso. Para mejorar las pensiones, se requiere subir la tasa de cotización, fomentar el ahorro, modernizar la regulación del régimen de inversiones, ampliar la cobertura a todos los trabajadores independientes formales e incentivar la cotización de los informales, entre otras acciones. Ninguno de ellas se vincula a la licitación propuesta.

  • Algunos la empujan con el fin de romper la inercia de los afiliados al precio de las AFPs (comisiones) o por legitimidad del sistema. Pero quienes la empujan —desde lo teórico— han pasado por encima elementos prácticos que amenazarían nuestro mercado de capitales, y con ello, los retornos y, por lo tanto, el monto de la pensión final.

El tema es complejo, pero intentaremos  simplificarlo. La licitación de afiliados, por ejemplo 10% cada año, o el 20% cada dos años que se está proponiendo ahora, implica que ese mismo porcentaje de la cartera de activos o, en simple, de los instrumentos financieros que las AFPs tienen en el Fondo de Pensiones que administran, deba ser transferido entre la administradora que pierde a su afiliado y la que lo recibe. Estos traspasos no son algo baladí.

  • Para tener una idea de las magnitudes, hoy las AFPs manejan cerca de US$185 mil millones de dólares, de los cuales 51% son activos nacionales, predominando la renta fija en un 84%. La inversión extranjera es de 49%, de los cuales 72% es renta variable.
  • El impacto de salir a liquidar cada año un 10% o 20% del total administrado en un periodo de tiempo corto, sería brutal en los mercados locales; sólo basta recordar los efectos de los retiros del 10% sobre el mercado de capitales, ya que esta licitación del stock equivaldría a un monto más o menos similar.
  • Estos efectos llegarían también al Fisco, bancos y empresas que emiten deuda en el mercado local, y lamentablemente tendría impacto sobre las personas por un mayor nivel y volatilidad de las tasas de interés.

Algunos dirán que se pueden traspasar los títulos, pero no es tan así, porque las carteras de inversión no son idénticas —las AFP no son un commodity. La AFP receptora puede tener un sobre stock de algún título específico, o el análisis de crédito o de gobierno corporativo de esa empresa podría no ser el mismo que hizo la Administradora receptora.

  • Incluso, habría un incentivo a traspasar los activos de peor calidad. Así, necesariamente se deben liquidar en el mercado de capitales, estando como comprador una Administradora cualquiera y compitiendo contra otros interesados en el instrumento. El efecto, entonces, no es neutro.

Imaginen el traspaso de cuotas de un fondo de capital privado o de inversiones inmobiliarias en algún lugar de Asia. ¿Habrá hecho la revisión de debida diligencia el gestor que recibe las cuotas?

  • Considerando además que está ganando la licitación abaratando sus costos y no necesariamente apunte a tener inversiones más sofisticadas de mayor retorno.
  • Si esto es complicado, traspasar contratos de derivados sería imposible. Por ello, a la larga, el proceso propuesto llevaría a los entes inversores a invertir en activos lo más líquidos posibles (y/o tener un mayor nivel de caja).
  • Como consecuencia, todas las carteras de las administradoras terminarían siendo casi idénticas. El esfuerzo por aumentar la inversión en activos alternativos o los mismos fondos generacionales que algunos desean implementar se verían desnaturalizados inmediatamente.

Siguiendo en el mismo terreno de las inversiones si, por alguna razón, en el futuro, para evitar los estragos de estos impactos, se decidiera que todo se invirtiera fuera del país —como los fondos soberanos— el proceso no estaría exento de fricciones, costos transaccionales, riesgos operativos y otros desafíos.

Todos los efectos de este mecanismo se traducen en una menor competencia entre los inversores; en inversiones más líquidas y con menor retorno; en mayores costos de transacción; y, lo peor de todo, en impactos en los retornos de sus carteras y, por lo tanto, en un retorno anual que sería menor. Estudios dicen que 2 puntos porcentuales menos, implican una pensión un 40%-50% menor.

Por otra parte, el impacto en la profundidad de los mercados locales podría implicar un mayor premio por riesgo exigido en las tasas de interés, que afectaría el acceso a crédito de las personas, a las empresas locales, e implicaría también un mayor costo de financiamiento para el fisco (un incremento en 50 puntos base, serían unos US$600 millones de dólares al año en intereses adicionales, equivalente a 3 millones de PGU).

Por último, si miramos más allá de las inversiones y nos enfocamos en nuestro preciado principio de la libertad de elegir, vemos que acá se anula por completo o se sustituye por el silencio administrativo.

  • Es iluso pensar que esta licitación, ni aunque sea ex ante o ex post, en un mercado de afiliados inertes, vaya a romper esa inercia que las licitaciones de afiliados nuevos no pudieron romper en 14 años, más aún si quienes lo pregonan lo fundan en la ineficacia de la educación previsional.
  • Necesitamos afiliados informados de sus derechos y deberes. ¿Quién puede ejercer un derecho fundamental en plenitud si desconoce que su derecho a pensión tiene aparejado el deber de cotizar?

Cuesta entender por qué establecer un mecanismo que no mejora pensiones, no modifica el comportamiento del afiliado, suprime la innovación, comoditiza el servicio, baja rentabilidades, suprime la libertad de elección y se transforma en una barrera de entrada artificial dada la inestabilidad de la cartera de clientes.

  • Debe haber mejores alternativas, que no ponen en juego el retorno de los Fondos de Pensiones ni intervienen el mercado de capitales de manera tan nefasta sin vislumbrar beneficio alguno.
  • Una alternativa simple, es pagar una comisión mixta, una parte sobre la remuneración que permita costear costos fijos y con ello el ingreso de nuevos actores y una parte sobre saldo para premiar y castigar la rentabilidad que nos dan las administradoras.

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