Marzo 20, 2023

Es cada vez más probable un hard landing. Por Hugo Osorio Lillo

Socio Portfolio Capital

El escenario actual hace muy difícil poder esquivar una recesión. Es más, aumenta la probabilidad de que ocurra antes de tiempo y con un grado de destrucción económica mayor.


Las complicaciones en el sistema bancario en EE. UU. y su contagio a Credit Suisse cambiaron completamente la percepción del mercado y extremaron las expectativas de un recorte de tasas por parte de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed). Lo anterior derivó en una violenta caída de la tasa del bono del Tesoro a 2 años que superó eventos históricos como la quiebra de Lehman Brothers.

Lo sucedido con el sistema bancario complejiza mucho la toma de decisiones para la Fed. Sin esa variable lo esperable habría sido un alza de 50bp en la reunión de esta semana y una tasa terminal acercándose al 6%. Era, de hecho, lo que estaba en los futuros de tasas de la FED tras el discurso de Jerome Powell frente al congreso justo antes de la irrupción de Silicon Valley Bank (SVB) y la inestabilidad del sistema bancario. Una inflación con señales de más permanencia (incluso aceleración en el margen), un mercado laboral que sigue muy estrecho y una economía resiliente justificaban esas expectativas.

Pero la inestabilidad del sistema bancario es una variable que sí debemos considerar y que influirá económicamente a través de una reducción en el flujo de crédito, especialmente en bancos pequeños. Estos, en conjunto, entregan una alta proporción del crédito en EE.UU.. El problema es que no resulta fácil establecer con exactitud el impacto que tendrá este asunto sobre el crecimiento y la inflación. Los estándares crediticios ya mostraban mucha estrechez desde antes de la caída de SVB y eran coherentes con una recesión. Dado lo anterior, la estrechez adicional podría no tener un impacto tan elevado y catastrófico como muchos economistas aseguran. Goldman Sachs, por ejemplo, actualizó sus proyecciones al respecto y van más en la línea de un efecto moderado.

Debemos reconocer, sin embargo, que cualquier estimación en estas materias cuenta con un grado excesivamente elevado de incertidumbre. Dependerá de las medidas que se tomen y de la reacción del mercado y los depositantes, variables que suelen no ser predecibles. En su faceta más extrema podrían configurar un “credit crunch” o una detención importante de todo el crédito, que derive en un freno brusco de la economía y una recesión severa. Pero en su faceta más amigable es perfectamente posible que el efecto termine siendo muy inferior.

Aunque es cierto que la Fed necesita frenar la economía, no es menos cierto que requiere de medios manejables para hacerlo. Esto significa que la entidad no puede (ni quiere) descansar en que el menor flujo de crédito hará parte del trabajo. Calibrar el nivel de tasas necesario para controlar la inflación, considerando esta nueva variable, puede ser prácticamente imposible. No es de sorprender entonces que la Fed haya dispuesto de todos los medios necesarios para estabilizar el sistema bancario. En el ideal, la entidad parece buscar que la política monetaria pueda operar con la mayor normalidad posible y considerando el menor grado posible de afectación por el problema en los bancos. En la práctica, sin embargo, será difícil esquivar el problema. La Fed tendrá que lidiar con algún grado de tensiones e inestabilidad y continuar, a la par, tratando de controlar la inflación.

El escenario actual, entonces, hace muy difícil poder esquivar una recesión. Es más, aumenta la probabilidad de que ocurra antes de tiempo y con un grado de destrucción económica mayor. No sólo van en esa dirección las complicaciones que supone el sistema bancario, sino también las condiciones en general. La inflación continúa alta y la Fed deberá seguir luchando para controlarla. Así como nadie vio venir el problema de SVB y del sistema de pensiones en Inglaterra, no sabemos qué otras problemáticas se están incubando que puedan volver aún más compleja la labor de la Fed. La conclusión es que la probabilidad de un “hard landing” va en fuerte aumento. Paradójicamente lo anterior no debiera significar una pausa o una caída de tasas en la reunión de esta semana. En ese caso el mercado podría asumir que el problema del sistema bancario es mucho más grave y entrar, probablemente en pánico, lo que sería de poca ayuda para la estabilidad del sector. Un alza de 25bp, en cambio, sería una señal de confianza para los bancos y para el control de la inflación.

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