“Desgraciadamente, la economía chilena no se encontraba en una situación normal”: Los 3 mensajes más potentes del Banco Central en su reciente reunión

Eduardo Olivares C.
Consejeros Luis Felipe Céspedes, Pablo García, Rosanna Costa (presidenta), Alberto Naudon y Stephany Griffith-Jones. Créditos: Banco Central de Chile.

En la minuta del debate para subir la Tasa de Política Monetaria (TPM) a 9,75% en julio, los consejeros revelaron una mayor inquietud por la inflación, la incertidumbre macroeconómica y la volatilidad cambiaria. Se evaluó subir la tasa en 100 puntos base.


La RPM de julio. En su Reunión de Política Monetaria (RPM) del 12 y 13 de julio de 2022, el Consejo del Banco Central escuchó los análisis del equipo técnico de la entidad y las apreciaciones del Gobierno sobre la situación económica general en Chile y el mundo.

  • Los cinco consejeros (Rosanna Costa, como presidenta, y Pablo García, Alberto Naudon, Luis Felipe Céspedes y Stephany Griffith-Jones) acordaron subir la Tasa de Política Monetaria desde 9% a 9,75%.
  • De ese modo, destaca un observador del consejo, Costa ha liderado decisiones unánimes en sus cuatro RPM en medio de una alta incertidumbre y con consejeros de muy diversas sensibilidades.
  • A la reciente RPM acudió el ministro de Hacienda, Mario Marcel, con derecho a voz, además de su principal asesor macro, Andrés Sansone Alvo, ambos exfuncionarios del BC. Fue la primera vez en que Marcel se veía las caras con los consejeros luego de semanas de controversia, con emplazamientos suyos y de La Moneda en relación con el rol del Banco Central en el mercado cambiario. Un día después de esa RPM de julio, el Banco Central anunciaría una intervención cambiaria por hasta US$ 25 mil millones.

La minuta. Dos semanas después de la RPM, el Banco Central reveló el contenido del debate por medio de una minuta. La palabra “incertidumbre” se menciona tres veces, dos de ellas referida al escenario interno.  Los puntos clave están en tres elementos: inflación, situación macroeconómica y dólar.

 1. Inflación. El principal objetivo del Banco Central es el control de la inflación, y su instrumento más efectivo es la TPM. Sin embargo, el Banco Central reconoce que las proyecciones que tenían en su Informe de Política Monetaria (IPoM) de hace menos de dos meses (IPoM de junio) se quedó corto con la curva hacia adelante del IPC, en particular las expectativas del mercado al respecto.

  • La minuta lo describe así: “La información conocida desde la publicación del IPoM, en particular el efecto inflacionario de corto plazo de la fuerte depreciación del peso, indicaba que la variación anual del IPC sería mayor que la estimada en el IPoM pasado. En este contexto, solo para asegurar el mismo nivel de tasas de interés reales al considerado previamente, se requería un mayor nivel de tasa nominal en el horizonte en el cual las expectativas de inflación habían subido. Por otra parte, se estimaba que el deterioro de las condiciones financieras y la mayor incertidumbre del escenario macro tendrían un efecto negativo en la demanda a partir de los próximos trimestres”.

 2. Macro. Aquí el Banco Central fue inusualmente pródigo en calificativos. En particular, habla de “desgraciadamente” y de que el país vive una situación macro que no es normal.

  • Ese párrafo dice lo siguiente: “Se resaltó que, en circunstancias normales, donde la macro estuviera ordenada, sería natural evaluar su desarrollo reciente y las perspectivas de política monetaria ponderando en mayor medida sus efectos de mediano plazo que el impacto inflacionario de corto plazo. Esto era válido tanto para lo que estaba ocurriendo con la fuerte depreciación del peso como con la evolución del escenario externo. Se argumentó que, desgraciadamente, la economía chilena no se encontraba en una situación normal; muy por el contrario, seguía mostrando desajustes importantes: la brecha de actividad continuaba siendo elevada, la inflación estaba en niveles no vistos hace muchas décadas, y el déficit en cuenta corriente también mostraba valores muy significativos”.

 3. Dólar. La decisión de intervenir el mercado cambiario se desplegó entre el miércoles del comunicado sobre la TPM, y el mismo jueves 14 de julio en que fue el anuncio en la tarde. Algunos de los argumentos que pesaron en la intervención se observan durante la RPM, en particular a aquel que indican una mayor volatilidad observada en el tipo de cambio.

  • La minuta lo refleja aquí: “Se discutió acerca de los desarrollos que se estaban observando en el mercado cambiario, concordando en que se debía realizar una evaluación continua de la situación, pues se estaban observando cambios con una inusual rapidez. De hecho, en los últimos días se estaba acumulando un incremento significativo de la volatilidad cambiaria, lo que podría introducir una diferencia respecto de la evaluación hecha a comienzos de esa semana. Hubo coincidencia en que el Banco no tenía ninguna limitante para actuar en el mercado cambiario, pero que cualquier acción en esa materia debía ser analizada en su mérito, refiriéndose al funcionamiento de dicho mercado y sus eventuales repercusiones en otros segmentos del mercado financiero. Coherente con esto, hubo acuerdo en que, si bien existen vasos comunicantes, la decisión de política monetaria no tiene relación con un nivel determinado del tipo de cambio, sino que con la evaluación de las implicancias inflacionarias de los movimientos de la paridad”.

Pudo ser 100 puntos base. El Consejo del Banco Central analizó tres escenarios de alza de tasa: 50, 75 o 100 puntos base.

  • Hubo coincidencia en que la opción de aumentar la TPM en 50pb no parecía coherente con el encuadre macro actual. Se indicó que una forma de considerar esta opción como válida sería suponer que el nuevo escenario tendría asociado una mayor contracción de la demanda cuyos efectos sobre los precios compensarían gran parte de la mayor inflación de corto plazo, lo que se veía poco probable. Un consejero mencionó que esta opción también podría tener validez si se ponderaba el efecto menos negativo que tendría sobre una inversión que ya caía con fuerza. Varios consejeros descartaron esta opción. Un Consejero señaló que, dada la evolución del escenario macro, esta opción no era coherente con la trayectoria de política monetaria que se requería para lograr la convergencia de la inflación a 3% en dos años. Varios consejeros añadieron que un alza de esta magnitud se encontraba por debajo de lo esperado en los precios de mercado, lo que podría aumentar la volatilidad cambiaria y, eventualmente, causar problemas en otros segmentos del mercado financiero”.
  • Por lo tanto, la duda se instaló entre si debería ser 75 y 100 puntos base. Primó la versión más moderada entre esas dos opciones, a partir de la base de que el mercado ya anticipa que la TPM llegará al menos a 10% en septiembre.
  • Esto dice la minuta al respecto: “Todos los consejeros estuvieron de acuerdo en que las opciones de 75 y 100pb tenían la virtud de acercar la TPM a un nivel que lucía más congruente con la política monetaria necesaria para lograr la convergencia de la
    inflación a la meta en dos años.
    A juicio del Consejo, optar por una u otra debía considerar aspectos contrapuestos, como los riesgos asociados a las mayores presiones inflacionarias o las fuerzas contractivas de mediano plazo. Hubo consenso en que más allá de esta evaluación, era bastante probable que el proceso de aumento de la TPM debería continuar y que un alza de 75pb dejaba más espacio para la evaluación que se realizaría en el IPoM de septiembre”.

 


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